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水務(wù)行業(yè)供排水管網(wǎng)等設(shè)施投資規(guī)模大，資本密集度高，區(qū)域壟斷經(jīng)營特征明顯，市場(chǎng)化程度相對(duì)較低。近年來隨著水務(wù)市場(chǎng)的快速擴(kuò)容，大量國有、民營和外資企業(yè)進(jìn)入，行業(yè)競(jìng)爭有所加劇，市場(chǎng)化程度相應(yīng)有所提高，但目前我國水價(jià)制定仍由政府主導(dǎo)，定價(jià)整體仍偏低，行業(yè)盈利能力偏弱，對(duì)財(cái)政補(bǔ)貼依賴度依然較高。

水務(wù)行業(yè)的傳統(tǒng)領(lǐng)域包括供水和污水處理兩個(gè)子行業(yè)，行業(yè)發(fā)展程度與經(jīng)濟(jì)增長水平、人口數(shù)量及城市化進(jìn)程等因素高度相關(guān)，近年來我國城市及縣城供水量和污水處理量保持穩(wěn)定增長的趨勢(shì)，行業(yè)運(yùn)營基礎(chǔ)穩(wěn)定。隨著近年來我國環(huán)保監(jiān)管的趨嚴(yán)和生態(tài)治理的需求升級(jí)，政策持續(xù)推動(dòng)下黑臭水體治理、海綿城市建設(shè)、農(nóng)村等水環(huán)境治理類新興領(lǐng)域的需求快速增長，既有水源地建設(shè)和污水處理領(lǐng)域提質(zhì)增效仍有較大規(guī)模投資需求，市場(chǎng)發(fā)展?jié)摿θ暂^大。

2020年以來，行業(yè)內(nèi)信用風(fēng)險(xiǎn)事件增加，水務(wù)企業(yè)在不同產(chǎn)權(quán)背景和信用資質(zhì)的債務(wù)主體間仍存在一定分化。水務(wù)項(xiàng)目大型化、綜合化特征日趨明顯，融資依賴度顯著升高，民企在融資方面弱勢(shì)凸顯，部分民企資金鏈較為緊張甚至出現(xiàn)資金鏈斷裂。在此背景下，具有技術(shù)、區(qū)域市場(chǎng)等優(yōu)勢(shì)的民營水務(wù)企業(yè)主要通過引入國資彌補(bǔ)自身融資缺陷。此外，國有水務(wù)公司與行業(yè)外央企和地方國企的合作也不斷深入，股權(quán)并購活動(dòng)增加。

從樣本企業(yè)數(shù)據(jù)看，得益于持續(xù)的政策推動(dòng)，近年來國內(nèi)水務(wù)基礎(chǔ)設(shè)施不斷完善，城市和縣城供水量和污水處理量持續(xù)增長，加之水環(huán)境綜合治理等新市場(chǎng)領(lǐng)域的發(fā)展，樣本企業(yè)的市場(chǎng)空間逐漸拓寬，整體營收規(guī)模保持增長，盈利能力穩(wěn)步提升。但行業(yè)總體仍處于大規(guī)模投入期，資金需求量維持在較大規(guī)模，樣本企業(yè)債務(wù)滾續(xù)壓力有所加大。樣本企業(yè)近年來投資性現(xiàn)金持續(xù)大額凈流出，且凈流出規(guī)?？焖僭鲩L，資金鏈承壓，但仍能夠憑借較穩(wěn)定的項(xiàng)目回款能力以及政府對(duì)水務(wù)行業(yè)的持續(xù)支持，依然保持較強(qiáng)的融資能力。2020年以來水務(wù)企業(yè)的債券發(fā)行規(guī)模較上年大幅增長，融資成本整體有所下降。

展望2021年，隨著水務(wù)項(xiàng)目投資體量的增大，對(duì)建設(shè)期的投融資提出了更高要求，在負(fù)債經(jīng)營模式下，行業(yè)受融資環(huán)境變化影響程度將進(jìn)一步加深。同時(shí)，水務(wù)項(xiàng)目投資回報(bào)周期往往較長，疫情等因素影響下地方政府債務(wù)壓力加大，部分財(cái)力基礎(chǔ)相對(duì)薄弱的地方的財(cái)政騰挪空間將收窄，或?qū)?duì)依賴于政府財(cái)力支撐的水務(wù)項(xiàng)目的資金回籠構(gòu)成一定壓力。但總體而言，受益于《長江保護(hù)修復(fù)攻堅(jiān)戰(zhàn)行動(dòng)計(jì)劃》的出臺(tái)以及前期“水十條”相關(guān)政策執(zhí)行的推進(jìn)，預(yù)計(jì)水務(wù)行業(yè)在水環(huán)境治理等新領(lǐng)域市場(chǎng)將進(jìn)一步擴(kuò)容，既有存量水務(wù)設(shè)施提質(zhì)增效仍將具有較大的市場(chǎng)空間。隨著大型國有企業(yè)介入程度的加深，以及行業(yè)內(nèi)資源整合力度的加大，短期內(nèi)行業(yè)整體信用質(zhì)量仍有望獲得一定提升。

行業(yè)基本面

水務(wù)行業(yè)的傳統(tǒng)領(lǐng)域包括供水和污水處理兩個(gè)子行業(yè)，行業(yè)發(fā)展程度與經(jīng)濟(jì)增長水平、人口數(shù)量及城市化進(jìn)程等因素高度相關(guān)，近年來我國城市及縣城供水量和污水處理量保持穩(wěn)定增長的趨勢(shì)，行業(yè)運(yùn)營基礎(chǔ)穩(wěn)定。固定資產(chǎn)投資方面，供水固定資產(chǎn)的投資隨我國城鎮(zhèn)化的推進(jìn)而逐步增長，整體趨勢(shì)穩(wěn)定；而污水處理方面，預(yù)計(jì)在新增管網(wǎng)、處理設(shè)施以及提標(biāo)改造等方面仍將保持較大的投資需求。此外，隨著近年來我國環(huán)保監(jiān)管的趨嚴(yán)和生態(tài)治理的需求升級(jí)，政策持續(xù)推動(dòng)下黑臭水體治理、海綿城市建設(shè)、農(nóng)村等水環(huán)境治理類新興領(lǐng)域需求快速增長，市場(chǎng)發(fā)展?jié)摿^大。

供水

我國是一個(gè)干旱缺水的國家，淡水資源總量約占全球水資源的6%，次于巴西、俄羅斯、加拿大、美國和印度尼西亞，居世界第6位，但人均僅為世界平均水平的1/4、美國的1/5，是全球人均水資源最貧乏的國家之一。2019年，我國水資源總量為29041.0億立方米[1]，同比增長5.75%，人均水資源量2077.70立方米，為輕度缺水。

在此背景下，近年來國家實(shí)行了一系列措施強(qiáng)化水資源管理，提高用水質(zhì)量，包括實(shí)行最嚴(yán)格水資源管理制度、頒布《水污染防治行動(dòng)計(jì)劃》（簡稱“水十條”）、《節(jié)水型社會(huì)建設(shè)“十三五”規(guī)劃》等。我國用水總量在2013年達(dá)到前期峰值，之后在各項(xiàng)政策出臺(tái)和實(shí)施后，開始出現(xiàn)用水總量增速趨緩甚至下降。2017-2019年，全國用水總量分別為6043.4億噸、6015.50億噸和6021.20億噸，其中2019年生活用水、農(nóng)業(yè)用水、工業(yè)用水和人工生態(tài)環(huán)境用水占用水總量的比重分別為14.50%、61.20%、20.20%和4.10%，近三年用水格局基本穩(wěn)定。

城市供水方面[2]，我國城市供總量近年來保持持續(xù)增長態(tài)勢(shì)。2017-2019年，全國城市供水總量分別為593.76億噸、614.64億噸和628.30億噸，保持穩(wěn)定增長態(tài)勢(shì)，其中生活用水占比維持在53%-55%，生產(chǎn)用水占比維持在25%-28%。縣城供水方面，2016-2018年，全國縣城供水總量分別為106.50億噸、112.84億噸和114.51億噸，其中生活用水占比在56%-58%之間。對(duì)于發(fā)債水務(wù)企業(yè)而言，大部分供水業(yè)務(wù)收入來自城市或縣城的生活用水和工業(yè)用水。近年來城市和縣城供水量穩(wěn)定增長，為水務(wù)企業(yè)供水業(yè)務(wù)運(yùn)營奠定了良好的基礎(chǔ)。

固定資產(chǎn)投資方面，2017~2019年，全國城市的供水固定資產(chǎn)投資總額分別為580.1億元、543.0億元和560.1億元；2019年末，全國城市供水綜合生產(chǎn)能力為3.09億噸/日，同比小幅下降1.00%；產(chǎn)能利用率為55.71%[3]，同比上升1.76個(gè)百分點(diǎn)；用水普及率為98.78%，同比上升0.42個(gè)百分點(diǎn)。2016~2018年，全國縣城供水固定資產(chǎn)投資總額分別為160.7億元、226.3億元和144.1億元；2018年末全國縣城供水綜合生產(chǎn)能力為0.74億噸/日，同比增長15.09%；產(chǎn)能利用率為42.31%，同比下降5.67個(gè)百分點(diǎn)；用水普及率為93.80%，同比上升0.93個(gè)百分點(diǎn)。

整體來看，近年來城市和縣城供水固定資產(chǎn)投資增幅呈周期性波動(dòng)，但目前城市和縣城的供水普及率均已處于較高水平，自2018年起整體投資規(guī)模相對(duì)下降，且產(chǎn)能利用率均維持在50%左右，行業(yè)發(fā)展趨穩(wěn)，短期內(nèi)新增供水能力壓力不大。

污水處理

2017-2019年[4]，我國城市污水排放量分別為492.39億噸、521.12億噸和554.65億噸，污水處理量分別為465.49億噸、497.61億噸和525.85億噸，污水處理率分別為94.54%、95.49%和96.81%。2016-2018年，我國縣城污水排放量分別為92.72億噸、95.07億噸和99.40億噸，污水處理量分別為81.02億噸、87.77億噸和90.64億噸，污水處理率分別為87.38%、90.21%和91.16%。近年來城市和縣城污水排放量和處理量逐年增長，但增速均逐步放緩。從污水處理率角度看，城市和縣城污水處理率均已處于較高水平，但仍有一定上升空間。

固定資產(chǎn)投資方面，2017-2019年，全國城市污水處理及其再生利用固定資產(chǎn)投資分別為450.8億元、802.6億元、803.7億元；2016-2018年縣城污水處理及其再生利用固定資產(chǎn)投資分別為114.6億元、104.7億元和168.0億元。截至2019年末，我國城市共有污水處理廠2471座，比上年末增加150座，日污水處理能力為17863萬噸，同比增長5.82%；2018年末縣城共有污水處理廠1598座，比上年末增加26座，日污水處理能力為3367萬噸，同比增長4.63%。

水環(huán)境綜合治理

隨著近年來我國環(huán)保監(jiān)管的趨嚴(yán)和生態(tài)治理需求升級(jí)，在持續(xù)的政策的支持下，黑臭水體治理、海綿城市建設(shè)和長江大保護(hù)等新興領(lǐng)域的需求正快速增長，上述市場(chǎng)發(fā)展?jié)摿^大，但此類項(xiàng)目一般投資規(guī)模大，通過PPP模式開展，存在前期投資壓力大，資金回籠時(shí)間長等特點(diǎn)，對(duì)參與企業(yè)的投融資能力提出了更高的要求。

黑臭水體治理方面，2015年4月，國務(wù)院出臺(tái)《水污染防治行動(dòng)計(jì)劃》（簡稱“《水十條》”），黑臭水體第一次被納入總量控制目標(biāo)。2015年7月，在國家財(cái)政部和環(huán)保部出臺(tái)的《水污染防治專項(xiàng)資金管理辦法》中，城市黑臭水體整治被列入專項(xiàng)資金重點(diǎn)支持范圍，并對(duì)采用PPP模式的項(xiàng)目予以傾斜支持。2016年2月，國家住建部和環(huán)保部出臺(tái)《關(guān)于公布全國城市黑臭水體排查情況的通知》，全國295座地級(jí)及以上城市中，共有216座城市排查出黑臭水體1811個(gè)，其中河流1545條，占85.4%；湖、塘264個(gè)，占14.6%。截至2020年11月30日，根據(jù)全國城市黑臭水體整治監(jiān)管平臺(tái)，黑臭水體整治項(xiàng)目總認(rèn)定數(shù)為2869個(gè)，其中已完成治理的項(xiàng)目共2313個(gè)，治理中項(xiàng)目556個(gè)。根據(jù)《水十條》的要求，地級(jí)及以上城市建成區(qū)需于2017年底前實(shí)現(xiàn)河面無大面積漂浮物，河岸無垃圾，無違法排污口，于2020年底前完成黑臭水體治理目標(biāo)；直轄市、省會(huì)城市、計(jì)劃單列市建成區(qū)要于2017年底前基本消除黑臭水體。根據(jù)《建設(shè)規(guī)劃》統(tǒng)計(jì)，“十三五”期間需整治地級(jí)及以上城市建成區(qū)黑臭水體2000多個(gè)、總長度約5800公里，上述所涉及的黑臭水體整治控源截污涉及的設(shè)施建設(shè)投資約1700億元。根據(jù)《三年行動(dòng)方案》，目標(biāo)經(jīng)過2019-2021年3年努力，基本消除黑臭水體。生態(tài)環(huán)境部公布2019年統(tǒng)籌強(qiáng)化監(jiān)督（第一階段）黑臭水體專項(xiàng)排查情況，全國259個(gè)地級(jí)城市黑臭水體數(shù)量1807個(gè)，消除比例72.1%。其中，長江經(jīng)濟(jì)帶98個(gè)地級(jí)城市黑臭水體數(shù)量1048個(gè)，消除比例74.4%，整體完成情況尚可，但全國仍有77個(gè)城市黑臭水體消除比例低于80%，19個(gè)城市消除比例為0。2019年7月財(cái)政部印發(fā)《城市管網(wǎng)及污水處理補(bǔ)助資金管理辦法》，將補(bǔ)助資金用于城市黑臭水體治理示范，預(yù)計(jì)未來黑臭水體治理仍將加速推進(jìn)。

海綿城市建設(shè)方面，根據(jù)《國務(wù)院辦公廳關(guān)于推進(jìn)海綿城市建設(shè)的指導(dǎo)意見》（國辦發(fā)【2015】75號(hào)），海綿城市建設(shè)將綜合采取“滲、滯、蓄、凈、用、排”等措施，最大限度地減少城市開發(fā)建設(shè)對(duì)生態(tài)環(huán)境的影響，將70%的降雨就地消納和利用，到2020年城市建成區(qū)20%以上的面積達(dá)到目標(biāo)要求；到2030年，城市建成區(qū)80%以上的面積達(dá)到目標(biāo)要求。由于海綿城市具有緩解城市內(nèi)澇、提供經(jīng)濟(jì)下行支撐和提高百姓城市生活品質(zhì)等重要作用，其建設(shè)得到中央及地方各級(jí)政府的全力推進(jìn)。截至2020年4月，海綿城市PPP項(xiàng)目數(shù)量共79個(gè)[5]，項(xiàng)目投資額達(dá)到1281.01億元。

自2016年起，在國家高度重視長江經(jīng)濟(jì)帶生態(tài)環(huán)境保護(hù)的背景下，中央各部委推出一系列長江大保護(hù)相關(guān)政策。2016年5月，根據(jù)中共中央政治局發(fā)布的《長江經(jīng)濟(jì)帶發(fā)展規(guī)劃綱要》提出長江經(jīng)濟(jì)帶發(fā)展的戰(zhàn)略定位必須堅(jiān)持生態(tài)優(yōu)先、綠色發(fā)展，共抓大保護(hù)，建立生態(tài)環(huán)境硬約束機(jī)制。2017年10月，根據(jù)生態(tài)環(huán)境部、發(fā)改委和水利部發(fā)布的《重點(diǎn)流域水污染防治規(guī)劃》（2016-2020年），到2020年，長江、黃河、珠江、松花江等七大重點(diǎn)流域水質(zhì)優(yōu)良（達(dá)到或優(yōu)于III類），比例總體達(dá)到70%以上，劣V類比例控制在5%以下。2019年生態(tài)環(huán)境部和發(fā)展改革委關(guān)于印發(fā)《長江保護(hù)修復(fù)攻堅(jiān)戰(zhàn)行動(dòng)計(jì)劃》的通知，到2020年底，長江流域水質(zhì)優(yōu)良（達(dá)到或優(yōu)于III類），比例總體達(dá)到85%以上，長江經(jīng)濟(jì)帶地級(jí)以上城市建成區(qū)黑臭水體消除比例達(dá)90%以上。且2018年3月財(cái)政部印發(fā)《關(guān)于建立健全長江經(jīng)濟(jì)帶生態(tài)補(bǔ)償與保護(hù)長效機(jī)制的指導(dǎo)意見》，旨在通過統(tǒng)籌一般性轉(zhuǎn)移支付和相關(guān)專項(xiàng)轉(zhuǎn)移支付資金，建立激勵(lì)引導(dǎo)機(jī)制，明顯加大對(duì)長江經(jīng)濟(jì)帶生態(tài)補(bǔ)償和保護(hù)的財(cái)政資金投入力度。在持續(xù)的政策支持下，長江流域的環(huán)境治理仍有較大空間，預(yù)計(jì)未來投入資金規(guī)模較大。

黃河流域治理在我國生態(tài)安全方面戰(zhàn)略地位較高。根據(jù)《2020年政府工作報(bào)告》中提出要推進(jìn)長江經(jīng)濟(jì)帶共抓大保護(hù)，編制黃河流域生態(tài)保護(hù)和高質(zhì)量發(fā)展規(guī)劃綱要。受此影響，各省市分別啟動(dòng)編制本省區(qū)的規(guī)劃方案，共同推進(jìn)黃河流域生態(tài)保護(hù)和高質(zhì)量發(fā)展。在長江大保護(hù)的基礎(chǔ)上，黃河流域生態(tài)保護(hù)和高質(zhì)量發(fā)展也在逐步推進(jìn)，水環(huán)境流域修復(fù)市場(chǎng)空間較大。

從我國水資源的稀缺性以及水污染程度來看，我國水價(jià)相對(duì)于國外水平仍然偏低，其既不能反映市場(chǎng)供求關(guān)系，也不能反映資源稀缺程度和環(huán)境污染治理成本，但是在資源品價(jià)格改革以及節(jié)能減排的大趨勢(shì)下，預(yù)計(jì)水的資源屬性將逐漸體現(xiàn)。

作為水務(wù)行業(yè)市場(chǎng)化改革的核心，水價(jià)水平直接影響行業(yè)內(nèi)企業(yè)運(yùn)營能力，并對(duì)拓寬水務(wù)市場(chǎng)融資渠道及改革現(xiàn)行供排水管理體制至關(guān)重要。我國水價(jià)主要由水資源費(fèi)[6]、供水價(jià)格和污水處理費(fèi)三部分組成。其中，供水價(jià)格由政府主導(dǎo)定價(jià)，采用價(jià)格聽證會(huì)制度，根據(jù)加成成本保證水務(wù)企業(yè)合理的利潤空間，2017-2019年末及2020年11月末，全國36個(gè)大中城市居民生活用水價(jià)格（不含污水處理費(fèi)、水價(jià)附加等）分別為2.19元/噸、2.26元/噸、2.29元/噸和2.30元/噸[7]。根據(jù)《城市供水價(jià)格管理辦法》，供水企業(yè)合理盈利的平均水平應(yīng)當(dāng)是凈資產(chǎn)利潤率8-10%；其中主要靠政府投資的，企業(yè)凈資產(chǎn)利潤率不得高于6%；主要靠企業(yè)投資的，還貸期間凈資產(chǎn)利潤率不得高于12%，還貸結(jié)束后恢復(fù)到平均值水平。我國污水處理費(fèi)按照“污染付費(fèi)、公平負(fù)擔(dān)、補(bǔ)償成本、合理盈利”的原則，一般每三年核定一次。根據(jù)發(fā)改價(jià)格〔2015〕119號(hào)《關(guān)于制定和調(diào)整污水處理收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)等有關(guān)問題的通知》，2016年底前，設(shè)市城市污水處理收費(fèi)每噸調(diào)整至居民不低于0.95元，非居民不低于1.4元；縣城、重點(diǎn)建制鎮(zhèn)每噸調(diào)整至居民不低于0.85元，非居民不低于1.2元；相關(guān)收費(fèi)已達(dá)最低收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)但尚未補(bǔ)償成本并合理盈利的，應(yīng)當(dāng)結(jié)合污染防治形勢(shì)等進(jìn)一步提高污水處理收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)；至于未征收污水處理費(fèi)的市、縣和重點(diǎn)建制鎮(zhèn)，最遲應(yīng)于2015年底前開征，并在3年內(nèi)建成污水處理廠投入運(yùn)行。2017-2019年末及2020年11月末，全國36個(gè)大中城市居民生活用水的污水處理費(fèi)價(jià)格分別為0.97元/噸、0.98元/噸、0.98元/噸和0.98元/噸，污水處理收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)基本達(dá)到要求。